El gran ajuste financiero
Concoda
 |
La última manía del mercado ha preparado el escenario para una mayor intervención de los poderes monetarios.
Después del enero más eufórico de la historia reciente, las esperanzas de un nuevo mercado alcista han surgido de manera espectacular. Sin embargo, la última bonanza del mercado de valores ha preparado el escenario para una mayor intervención de los líderes monetarios. El Great Financial Tightening™ está a punto de comenzar.
Tras un final mediocre de 2022 para los activos de riesgo, donde la venta de pérdidas fiscales y la disminución de los datos económicos impulsaron una fuerte liquidación del mercado, el comienzo de 2023 no podría ser más diferente. Los datos económicos boyantes, las enormes inyecciones de liquidez y las narrativas alcistas provocaron una fusión épica. Este cambio repentino en el sentimiento hizo que un mercado posicionado para una recesión inminente fuera tomado por sorpresa, creando la falsa apariencia de euforia desenfrenada. Las acciones de peor calidad, desde empresas en quiebra hasta aquellas con modelos de negocio dudosos, desafiaron la realidad y se dispararon.
Esto preparó el escenario para una de las mayores contracciones cortas en la historia del mercado de valores, que solo exacerbó el repunte del mercado. No solo los cortos cubrieron en masa, sino que el acto de hacerlo (recompra de acciones y pago de un préstamo) agregó más liquidez para alimentar aún más el colapso.
 |
El miedo a perderse algo se extendió como un reguero de pólvora. Los administradores de dinero que estaban apretados en la parte inferior comenzaron a perseguir a la parte superior. A otros los tomó por sorpresa o simplemente estaban infraponderados en las acciones que entraron en 2023 y se volvieron optimistas y se unieron. Pero esto fue solo el comienzo.
La magnitud del repunte desencadenó la compra del creciente número de entidades del mercado, tanto máquinas como humanos, que pujaron por las acciones independientemente del precio o los fundamentos. Los niveles reducidos de volatilidad en bonos y acciones crearon un ciclo adicional de compra autocumplido. Una caída en el rendimiento de los bonos a 10 años de EE. UU. (del 3,9 % al 3,3 %) hizo que los fondos con fecha objetivo se reequilibraran de bonos a acciones, al contrario de cuando los rendimientos de los bonos estaban aumentando. Mientras tanto, los fondos de control de volatilidad , que compran más acciones simplemente porque la volatilidad disminuye, siguieron comprando.
Este ciclo de supresión de la volatilidad solo permitió que el "dinero inteligente" exacerbara el colapso. A través de las opciones de ultracorto plazo conocidas como 0DTE, los creadores de mercado podrían proporcionar enormes cantidades de liquidez al mercado de opciones, donde ahora ocurre la gran mayoría de las operaciones.
 |
A lo largo de todo esto, surgieron numerosas narrativas para explicar la euforia del mercado de valores, que probablemente ayudaron aún más al repunte, desde el Tesoro de EE. UU. gastando su cuenta bancaria (la TGA) e inyectando liquidez en el sistema hasta China y Japón inyectando grandes cantidades de estímulo. A fines de enero, lo que sea que se usó para justificar un aumento en los precios de las acciones no necesitaba ser cierto para impulsar los mercados. Si todos creían, se aceptaba a pesar de su validez. Por ejemplo, es bien sabido que se producen fuertes repuntes del mercado incluso durante caídas rápidas de la "liquidez".
La narrativa más popular fue que el rally había sido impulsado por un rápido aumento en la llamada "liquidez neta". Esto toma el valor en dólares del balance de la Fed y resta el dinero retenido en la TGA (la cuenta bancaria del gobierno de los EE. UU.) y la Facilidad de recompra de reservas (RRP) de la Fed.
 |
Aunque el modelo de liquidez neta es algo útil, es una medida demasiado limitada, que pasa por alto múltiples partes de la imagen de liquidez. De hecho, a pesar de mostrar una conexión sólida entre los precios de las acciones y la liquidez, probablemente subestimó el nivel de euforia que se desarrolla en tiempo real. El modelo de liquidez neta no solo proporcionó una imagen incompleta, sino que también lo hizo la medida popular de "liquidez global". La suma de los activos totales de los principales bancos centrales ignora partes extensas de la máquina de liquidez global.
 |
Para empezar, la Fed puede proporcionar a los gigantes financieros miles de millones, si no billones, de liquidez a través de su programa de préstamo de valores , independientemente de los cambios en el tamaño de su balance. Los bancos pueden tomar prestados los activos de la Fed para impulsar más creación de crédito y, por lo tanto, más “liquidez”.
 |
Además, los propios bancos son las únicas entidades además del gobierno de EE. UU. con la licencia y la capacidad de crear dólares estadounidenses "de la nada". Si se considera que un consumidor es confiable, los bancos amplían la oferta monetaria (dentro de los límites reglamentarios), aumentando aún más la liquidez. Se inyectará liquidez si los espíritus animales siguen altos y ocurrirá sin que el gobierno de EE. UU. o la Reserva Federal se involucren. A pesar de los cambios en la "liquidez neta", los bancos son libres de expandir su balance y crear dinero para las masas de la nada.
 |
Últimamente, esto es exactamente lo que ha sucedido. La cantidad de préstamos comerciales y de consumo se ha disparado , mientras que las "fallas del Tesoro" (cadenas de garantías que se rompen) han alcanzado un mínimo reciente. Incluso en lo profundo del sistema monetario, la liquidez sigue siendo abundante por ahora.
 |
La subsiguiente caída en la volatilidad de los bonos también ha engrasado las tuberías en la plomería monetaria, ayudando a impulsar un amplio financiamiento en mercados de financiamiento clave. Así, el índice MOVE, que recientemente se ha convertido en la medida más popular de la volatilidad del Tesoro, ha caído significativamente.
 |
Ha estado disminuyendo desde que estalló la agitación política en Gran Bretaña, provocada por el presupuesto mal recibido de la ex primera ministra Liz Truss. El Banco de Inglaterra (BOE) tuvo que intervenir en el mercado de bonos del Reino Unido para evitar una crisis de deuda soberana, iniciando un cambio importante en el sentimiento. La intervención del BOE no solo evitó que el contagio se extendiera al extranjero, sino que redujo la volatilidad del mercado de bonos en todo el mundo. Los mercados comenzaron a creer que los bancos centrales estaban dispuestos a adoptar una versión suave de QE. A partir de entonces, la volatilidad tanto de las acciones como de los bonos disminuyó.
Un avance rápido hasta hoy, y ese impulso se ha convertido en un importante impulsor de la última euforia del mercado. Pero los hechos y datos recientes ahora muestran que la fiesta ha terminado. Cualquier esperanza de QE (Quantitative Easing) o recortes en las tasas de interés se ha desvanecido drásticamente. Los datos de línea dura, desde el IPP hasta el IPC y el mercado laboral, además de los últimos comentarios de la Fed, sugieren que se promulgará una mayor destrucción del sentimiento de riesgo para alcanzar el objetivo del 2% de la Fed, una meta que muchos creen que es bastante optimista.
Percances raros como el presidente de la Fed, Jerome Powell, que dio luz verde a las acciones (al sugerir que las condiciones financieras no han mejorado) no se repetirán. En cambio, la Reserva Federal pronto se duplicará, iniciando el Great Financial Tightening™.
Para frenar el monstruo inflacionario que es la economía estadounidense, las acciones futuras de la Fed deberán ser cada vez más estrictas. Especialmente después de que una de sus principales herramientas se haya vuelto casi ineficaz: QT (ajuste cuantitativo).
@concodanomicsAl igual que QE no logró estimular un amplio crecimiento económico mientras aprovechaba los activos de riesgo, QT ha demostrado ser igualmente inútil para lograr sus objetivos originales. Al mercado le resulta fácil pagar 60.000 millones de dólares al mes en bonos que vencen del balance de la Reserva Federal. "Apretar" es una exageración.
 |
Basado en episodios anteriores, no es una revelación que los poderes de ajuste de QT hayan sido exagerados. Durante el primer QT oficial desde octubre de 2017 hasta finales de 2019, los activos de riesgo aumentaron, a pesar de que la Fed vendió $ 675 mil millones en valores del Tesoro y MBS...
 |
Hoy en día, no es solo el mundo financiero el que comienza a aceptar que QT, como QE, no está logrando lo que sugiere su nombre. QT una vez más apenas afecta las condiciones financieras, lo que incluso los propios funcionarios de la Fed han comenzado a admitir. En una entrevista reciente , el gobernador de la Fed, Waller, reveló que la Fed podría contar los 2,1 billones de dólares en el servicio de recompra inversa (RRP, por sus siglas en inglés) de la Fed como parte de las reservas totales . Esto sugiere que la Fed puede promulgar "QT infinito", dejando a QT en piloto automático más tiempo de lo previsto.
 |
Dado que se supone que QT endurecerá las condiciones financieras, la idea de "QT Infinity" pinta una imagen a largo plazo de liquidez que se está drenando del sistema. Pero tal como está, la realidad es todo lo contrario. Esto, sin embargo, está a punto de cambiar.
Si QT va a ayudar a lograr un objetivo de inflación del 2 %, la Fed se verá obligada a aumentar la eficacia de QT. Sin embargo, en las últimas actas del FOMC, los funcionarios parecen estar todavía dormidos. Todos apoyaron una mayor contracción del balance de la Reserva Federal, pero nadie insinuó un aumento de la "salida" de QT, el número de bonos que vencen fuera de su balance mensual. De ser así, la Fed obligará al sector privado a reducir su cartera de activos a un ritmo mayor.
Aún así, esto probablemente no logrará disuadir el sentimiento de riesgo de manera significativa. Se necesita una modificación clave. Con el Tesoro de los EE. UU. continuando emitiendo más deuda a corto plazo, las entidades financieras no van a deshacerse de los activos de riesgo para financiar las obligaciones del gobierno de los EE. UU. Dado que los bonos del Tesoro a corto plazo, como los T-Bills, permanecen libres de riesgo, el sector privado absorberá la deuda pero sin vender activos de mayor riesgo para financiar estas compras. Sin embargo, los bonos del Tesoro a más largo plazo (bonos o pagarés) son sensibles a los grandes cambios en las tasas de interés. Corren un riesgo extra.
Ahí radica el potencial de QT. Si los líderes monetarios necesitan una herramienta para amortiguar aún más el sentimiento de riesgo, la Fed junto con el Tesoro de EE. UU. podrían embarcarse en lo que Concoda llama "TQT": endurecimiento cuantitativo más estricto.
@concodanomics
Junto con la reducción más rápida de la hoja de balance de la Reserva Federal, el Tesoro de EE. UU. podría comenzar a emitir más deuda a largo plazo. Los inversores tendrán que asumir un mayor riesgo de duración a través de vencimientos más largos. Cuanto mayor sea la duración, mayores serán las pérdidas cuando las tasas de interés se disparen. Dado que los rendimientos de los bonos han caído un poco desde la intervención del BOE, esto brinda a los funcionarios cierto margen de maniobra para emitir una oferta más riesgosa al mercado. Los inversores, como espera la Fed, absorberán dosis más altas de riesgo de duración y financiarán esas compras vendiendo activos de mayor riesgo.
En este momento, después de una serie de datos alcistas y comentarios de la Fed, la reciente narrativa desinflacionaria se ha detenido abruptamente. El escenario ahora está listo para el Great Financial Tightening™ y posiblemente incluso para el TQT de Concoda. Los mercados han comenzado a cotizar en un escenario de "más alto por más tiempo".
Los líderes monetarios se verán así obligados (a regañadientes) a volver a introducir la volatilidad en los mercados, que una vez más se convertirá en el principal impulsor de los precios de los activos. Pronto, todas las entidades que se beneficiaron y se adaptaron a una menor volatilidad tendrán que reajustarse a la mayor incertidumbre del mercado. El sentimiento cambiará lentamente de la euforia al antiguo statu quo: una lenta reducción de los activos de riesgo, mientras que la volatilidad se mantiene elevada pero contenida.
Aquellos que compraron activos de riesgo únicamente porque la volatilidad y los rendimientos estaban cayendo tendrán que reequilibrarse una vez más. A medida que los rendimientos aumentan, los fondos con fecha objetivo deben vender acciones para comprar bonos. Los fondos de control de volatilidad reducirán su exposición a medida que aumente el volumen de acciones. Los administradores de dinero que persiguieron el repunte podrían pensarlo dos veces, mientras que los creadores de mercado intentan operar en condiciones desordenadas. Además, los principales indicadores económicos seguirán apuntando a un crecimiento deslucido, lo que hará que los inversores consideren que el efectivo es el rey. Después de todo, el rendimiento de las ganancias del S&P500 ya paga lo mismo que las letras del Tesoro, mientras que los fondos del mercado monetario (MMF, por sus siglas en inglés) otorgan a los inversores un rendimiento libre de riesgo del 4 %.
 |
Hoy, ya estamos presenciando las primeras entradas del Great Financial Tightening™. Los mercados de tasas y volatilidad están comenzando a cotizar más alto por más tiempo. Los índices de condiciones financieras están comenzando a deteriorarse. Y los indicadores adelantados están empezando a tener importancia. La desconexión entre los fundamentos y los mercados aún tiene que converger por completo, pero el Great Financial Tightening™ pondrá fin al último derroche de liquidez. Ricitos de oro casi ha terminado. Ahora es el momento de que la volatilidad haga un regreso no deseado.
El artículo original se puede leer en inglés en Concoda / Substack
Artículo traducido por L. Domenech
Comentarios
Publicar un comentario